第四章 1993年：新高，1558 [原书第33页 / PDF第50页] 1992年邓小平南方谈话之后，1993年中国经济出现了所谓的“四热”“四高”“四紧”“一乱”现象，宏观经济过热的势头异常明显。1993年下半年国家政策全面收紧，开始了宏观调控的软着陆之路，1993年6月，中共中央、国务院印发《关于当前经济情况和加强宏观调控的意见》，提出了严格控制货币发行、稳定金融形势等16条加强和改善宏观调控的措施，并同时开始整顿金融秩序。在政策收紧的大背景下，股票市场走出了先扬后抑的走势。在这个过程中，年轻的A股市场由“宝延事件”引发了最初的并购浪潮，由此也带来了市场对于“三无概念股”的炒作热情，即无国家股、无法人股、无外资股，因为这样的公司更容易被并购。1993年上证综指走势与资本市场大事记如图4-1所不。 [原书第34页 / PDF第51页] 图4-1 1993年上证综指走势与资本市场大事记 （点） 1600 1月4日~2月16日： 6月24日~9月29日： 9月30日～12月31日： 2月17日~6月23日： 上证综指突破禁止信用交易16条宏观调控措施 “宝延事件”并购浪潮 1500 1500 3月8日上交5月1日上交所公布分7月2日国务院副总理朱镕基兼 10月22日中国证监会就“宝延事 所上市公司市类股价指数，包括工业任人民银行行长 2月16月件“表态：宝安买入延中实业股票 上证指数创盈率改由《上类、商业类、房地产类、 7月5日全国金融工作会议，朱 有效，但买卖过程中存在违规 海证券报》 公用事业类、综合类镕基强调整顿金融秩序，强化宏 1400 1558.95点 公布观调控 历史新11月11~14日中共十四届三中 高，这个全会，审议通过《中共中央关 高点要到8月17日“8-17事件， 于建立社会主义市场经济体制 1300- 5月14日中国 |1999年才卫星信号出现故障，行情若干问题的决定》 人民银行决定 突破中断一小时 提高现行人民 币存货款利率 1200 8月20日淄博基金在上海11月22日深交 证券交易所上市，成为我国所实施回转交易 首只在国内证券交易所上市11月6日 （T+0） 的投资基金 “苏三山” 事件，第一 起新闻媒体 股市欺诈案 1000 6月24日 《关于 900 当前经济情况和加 4月22日 《股票发行 强宏观调控的意见》。 与交易管理暂行条例》 9月30日延中实业停牌， 提出了严格控制货币 正式颁布实施 “宝延事件”拉开序幕 800发行、稳定金融形势 1月5日李鹏 等16条宏观调控的12月29日 总理视察深交7月11日人民银行提高存贷款利率 《中华人民 措施共和国公司法》公布 所，并鸣钟开市7月15日第一家H股青岛啤酒在香港上市 700 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 图4-1 1993年上证综指走势与资本市场大事记 资料来源：Wind资讯。 [原书第35页 / PDF第52页] 第一节 大事回顾：完善制度建设 一、上证综指突破1500点（1月4日～2月16日） 1992~1993年是A股市场制度建设的重要里程碑，彼时的A股市场波动性大、交易不规范、制度漏洞多，叠加当时还取消了涨跌停限制，因此指数急涨急跌的情况常有出现。 借着1992年末股市狂欢的东风，1993年开年后沪指连连突破900点、1000点、1200点等多道指数关口。从1993年初至2月中旬短短一个半月，上证综指上涨了90%。1993年2月16日，沪深股市正式联网，上海股民可以直接买卖深交所股票，当天上证指数创1558点历史新高。然而让人始料不及的是，随后A股几乎是一路下跌，1558点的历史高位要到六年后的1999年才被突破。再往后看，十五年后的2008年10月上证综指再度回到1664点，二十年后的2013年6月上证综指回到1849点，距离1993年2月的高点1558点都不算太远。 这期间A股市场的制度建设也在不断进行。1993年1月28日，国务院证券委员会正式明确了中国证监会的职责，中国证券的分散管理状况得到了集中统一领导。2月5日，国务院副总理兼国务院证券委主任朱镕基主持召开国务院证券委员会全体会议讨论并原则通过了《股票发行与交易管理规定（草案）》和《新股承销与认购实施办法》。同时，监管层已经开始就A股的各项制度频繁出台文件，如《关于股票公开发行与上市公司信息披露有关事项的通知》、对从事证券业务各项机构资格认证的规 [原书第36页 / PDF第53页] 定等，由此可见 “规范化”是1993年监管贯穿始终的主题。 二、禁止信用交易①（2月17日~6月23日） 彼时股市的疯狂上涨其实更多来源于资金的炒作。银证不分的体制使得很多机构大户得以通过证券公司运用银行资金进行信用交易买卖股票，在庞大资金的搅动下，年轻的A股很快便成了这些资金操纵者的囊中之物。 不规范的投资行为很快就引起了监管层的注意，其实从2月初开始，上交所就发出通知重申交易制度，禁止信用交易，而3月份开始监管层遏制信用交易和资金炒作的各项监管制度就已经开始落地了，比如上交所采取了以下措施：（1）限制股票每笔买卖申报数量；（2） 缩小申报价格的幅度；（3）取消揭示的买卖总盘；（4）监督各会员单位严格执行《禁止信用交易的通知》，严控透支现象；（5）严格实行代理和自营业务分离的制度。 监管层的一系列动作引起了市场的恐慌情绪，从2月16日开始，上证综指开始暴跌，一个半月时间跌幅高达40%，前期涨幅基本消耗殆尽，指数点位又回到1月初的水平。 4月股市经历了一定的反弹，虽然清查信用资金频频吹风，而且4月14日，《中国证券报》报道，中国人民银行总行决定，在全国全面深入地开展一次金融宏观调控改革，防止信用风险。但具体措施还没有进入密集落地阶段，市场炒作资金仍未死心，在大量买盘的推动下指数上涨了44%。而这次反弹过后的指数走势，几乎只能用一蹶不振来形容。 1993年4月最重要的事件莫过于具有标志性意义的“股票法”落地。1993年4月22日，《股票发行与交易管理暂行条例》正式颁布实施，以《人民日报》为首的全国各大媒体全部刊登了这个条例。该条例详细规定了股票的发行、交易、保管、清算和过户；对上市公司的收购、信息披露做出了规定。《股票发行与交易管理暂行条例》在1999年《证券法》正式颁布实行之前，对规范中国股票市场的整体运行具有重要意义。 随着银证脱钩政策的正式落地，1993年4月的小反弹终于宣告结束。5月4日，中国人民银行上海市分行发出《关于理顺本市银行与证券经营机构关系的通知》，规 ① “信用交易”是当时各种官方文件的标准说法，实际上就是用银行信贷资金投资股市。 [原书第37页 / PDF第54页] 定各银行机构不得以任何方式经营证券业务。5月19日，中国人民银行深圳分行发出通报，处罚12家给投资者融资买卖股票的券商。当然，证券市场的乱象只是宏观过热的一个缩影，监管层针对宏观经济过热和金融秩序的整顿也提上了日程，5月、7月人民银行连续两次加息。6月12日，中国证监会又发布《公开发行股票公司信息披露实施细则（试行）》的通知，规定更加严格，增加了“临时报告”等重要内容。 三、16条宏观调控措施（6月24日~9月29日） 1993年上半年，我国宏观经济形势中一系列过热的问题开始不断出现，1993年下半年国家政策全面收紧，开始了宏观调控的软着陆之路。 1993年6月24日，中共中央、国务院印发《关于当前经济情况和加强宏观调控的意见》（简称《意见》）。《意见》指出，我国经济在继续大步前进中，也出现了一些新的矛盾和问题，某些方面的情况还比较严峻。《意见》提出了严格控制货币发行、稳定金融形势等16条加强和改善宏观调控的措施。 1993年7月2日，朱镕基兼任中国人民银行行长。7月5~7日，全国金融工作会议在北京举行，国务院副总理兼中国人民银行行长朱镕基主持会议并做了重要讲话。朱镕基说，这次会议要坚决贯彻落实党中央、国务院关于当前经济工作的一系列重要决策，部署进一步整顿金融秩序，严肃金融纪律，推进金融改革的强化宏观调控的政策措施。① 1993年7月7日，国务院证券委发布《证券交易所管理暂行办法》，这是继国务院发布《股票发行与交易管理暂行条例》之后，国家规范证券市场的又一个重要行政法规，是我国首部关于证券交易所如何管理的政策。同时，国家体改委发出《关于清理定向募集股份有限公司内部职工持股不规范做法的通知》，要求各地对内部股进行清理，对未经批准在《国务院办公厅转发国家体改委等部门关于立即制止发行内部职工股不规范做法意见的紧急通知》下发后仍擅自发行内部股的企业按发行价加银行定期存款利息退还现金给职工，并追究当事人责任。 市场在一系列宏观调控和监管加强的利空消息下指数开启单边下跌模式，市场大跌之后，管理层对于股市的态度又转向友好，以期对冲市场由于清查信用资金带来的 ① 中国社会科学院经济研究所：《中国改革开放以来大事经济辑要：1978—1998》，经济科学出版社2000年版，第1218页。 [原书第38页 / PDF第55页] 恐慌情绪。深交所尤为积极，1993年5月10日，深交所将股票交易手续费从5%c调低至4%0，同时，将券商向交易所支付的经手费从按交易手续费的7%调低至6%，向登记公司支付的登记费从按手续费的5%调低至4%。7月10日，深交所公布《深圳市证券经营机构自营业务管理办法》允许券商从事自营业务，明确所谓“自营业务”，是指券商自行买卖在深交所挂牌交易的股票、认股权证、可转换债券和其他派生证券。同时还有1992年红股暂缓进人二级市场等具体措施。然而指数下跌的趋势仍然没有停止，7月中下旬上证和深证纷纷跌出全年最低点。 这里值得一提的是，1993年7月15日青岛啤酒股份有限公司在香港发行日股股票，成为首家在香港上市的内地企业，它是第一家H股公司，同时青岛啤酒又在上交所挂牌，成为国内首家在两地同时上市的公司。 8月份以后，股市行情从单边下跌转为宽幅震荡，前期由于清查信用资金的股市狂泻也终于止住。监管层此时一方面在巩固其监管成果，另一方面也在着手施计活跃持续下跌的股票市场。1993年8月15日，国务院证券委发布了第一部保护公众利益的规定《禁止证券欺诈行为暂行办法》，对内幕交易、操纵市场、欺诈客户、虚假陈述等行为做了严格的禁止规定和处罚办法。8月18日，中国人民银行发出通知，要求各地分行对本地越权审批的金融机构进行清理。上交所根据央行精神，向各券商发出通知，不允许信用交易死灰复燃，对违规会员将进行严肃处理。10月23日，中央办公厅、国务院办公厅也转发了国家经贸委《关于党政机关与所办经济实体脱钩的规定》，指出党政机关不能“以部门名义的经济实体投资、人股”。 四、“宝延事件”并购浪潮（9月30日～12月31日） 如果给1993年的股票市场定义关键词，那么除了“监管”之外，“收购大战”也是免不了一提的。1993年第四季度，年轻的A股就迎来了首例收购事件——“宝延风波” 。1993年9月30日，中国宝安集团股份有限公司宣布持有上海延中实业股份有限公司发行在外的普通股超过5%，由此揭开中国收购上市公司第一页。紧接着又出现了万科对中华的善意收购，1993年11月11日，深圳万科股份有限公司发布公告，称截至11月10日，已通过上交所合计购入上海申华实业股份有限公司普通股135万股，占申华发行在外270万股普通股的5%。“宝延”“万申”风波刚息，另一波收购风又起。1993年12月23日，深圳“天极”公司参股上海“飞乐音响”股份有限公司，宣称已占该公司可流通A股的5.2%。随后，上海飞乐音响（小飞乐）的 [原书第39页 / PDF第56页] 大股东上海飞乐股份有限公司（大飞乐）不断增加持股比例以保持大股东地位不变，而这起收购事件最后以天极公司派代表加盟小飞乐公司董事会而告终。这些事件都是历史的插曲，但也是以证明我们的A股市场开始不断地长大。 在1993年第四季度，监管层也在极力挽救股市的颓势，纷纷出台利好，包括：1993年9月23日，中国人民银行总行发布《关于不准擅自提高和变相提高存、贷款利率的规定》，要求各金融机构必须立即进行清理。10月24日，上交所决定从1994年11月1日开始调低A股交易收费标准，佣金从成交额的0.5%/0.6%（上海/外地）统一调低至0.4%，佣金的起点为10元。11月22日，深圳颁布《深圳证券交易所回转交易管理暂行办法》，即日起实施“T+0”回转交易①。所谓回转交易，是指投资者可以在任何营业时间内反向卖出已买人但未完成交收的证券，意在有效吸引场外资金、活跃市场、降低投资人风险。 第二节 经济形势：治理经济过热 一、四热、四高、四紧、一乱 1993年中国经济出现了过热的势头，剔除物价因素的实际增长指标与1992年基本相同，但各项包含价格因素的名义指标均大幅上行。1993年全年我国实际GDP增速为13.9%，比1992年略微下降0.3%；工业增加值同比增加20.0%，比1992年下降1.0%。与此同时，各项名义指标大幅飙升，1993年全年固定资产投资增速同比增速为61.8%，比前一年提高17.4%，创改革开放以来最高纪录，且之后也再未被打破过：MI和M2同比增速分别高达38.8% 和37.3%，这两个数字也是历史最高纪录，之后再也没有被突破过（见图4-2）；CPI同比增长14.7%，通货膨胀达到两位数，比前一年上升8.3%；PPI同比增速飙升到24.0%，较前一年提高17.2%。 A股市场最早实行“T+0” 回转交易制度是在1992年5月，上海证券交易所在取消涨跌幅限制后实行了“T+0”回转交易制度。1993年11月，深圳证券交易所也实施了“T+0”回转交易制度。1995年，出于防范风险的考虑，沪深两市A股市场叉从 “T+0”改回了“T+J”交易制度，并一直沿用至今。 [原书第40页 / PDF第57页] 图4-2 1986~2016年中国M1和M2同比增速走势概览 （%） 40 35 30 1993年货币增速达到 历史最高水平 25 20- 15- 10- 5 0 - 1988 1990 mmBxmx加mwmww咖m加a（年份） M1同比 —M2同比 图4-2 1986~2016年中国M1和M2同比增速走势概览 资料来源：国家统计局、Wind资讯。 除了前述总量名义经济数据大幅飙升之外，1993年我国经济生活中还出现了所谓的“四热”“四高”“四紧”“一乱”的现象。“四热”，即开发区热、房地产热、股票热、集资热；“四高” ’，即高投资规模、高信贷投放、高货币发行、高物价上涨；“四紧”，即交通运输紧张、能源紧张、重要原材料紧张、资金紧张；“一乱”，即经济秩序混乱，尤其是金融秩序混乱。 二、金融体制改革 面对这样的经济形势，1993年，党中央下决心让热过了头的经济降降温。下半年，中央出台了针对固定资产投资增长过快等的“一揽子”宏观调控措施，核心是采取适度从紧的财政政策，并与适度从紧的货币政策相配合。 在1993年6月出台的《中共中央、国务院关于当前经济情况和加强宏观调控的意见》（16条意见）中，前面11条意见均与金融有关，包括：（1）严格控制货币发行，稳定金融形势；（2）坚决纠正违章拆借资金；（3）灵活运用利率杠杆，大力增加储蓄存款；（4）坚决制止各种乱集资；（5）严格控制信贷总规模；（6）专业银行要保证对储蓄存款的支付；（7）加快金融改革步伐，强化中央银行的金融宏观调控能力；（8）投资体制改革要与金融体制改革相结合；（9）限期完成国库券发行任务；（10）进一步完善有价证券发行和规范市场管理；（11）改进外汇管理办法，稳定外 [原书第41页 / PDF第58页] 汇市场价格。 同时，1993年12月25日，国务院发布《关于金融体制改革的决定》，这个文件明确提出了我国金融体制改革的目标，那就是：建立在国务院领导下，独立执行货币政策的中央银行宏观调控体系；建立政策性金融与商业性金融分离，以国有商业银行为主体、多种金融机构并存的金融组织体系；建立统一开放、有序竞争、严格管理的金融市场体系。 第三节 行情特征：“三无概念股” 1993年总体看是一个震荡市，全年上证综指累计上涨7%，深圳成指累计下跌4%，沪市表现略好于深市。 1993年A股市场大幅扩容，A股的股票总数从前一年的53只上升至177只。其中上涨的股票59只，下跌的股票117只，1993年深原野停牌中没有交易。全部个股的全年收益率中位数为-14.5%，明显低于上证和深证指数的表现，个股赚钱效应较差。 涨幅较大的股票包括爱使股份、延中实业、飞乐音响、嘉宝实业、申华实业、大众出租等，1993年全年涨幅都在一倍以上。从行业分布来看，房地产行业依旧是表现较好的，涨幅前20名个股中占比最高。此外，1993年沪市的表现也要明显比深市更好些，涨幅榜前20名个股中除了琼能源A和白云山A，其他18家全部是上交所的上市公司（见表4-1）。 表4-1 1993年沪深两市涨幅最大的20只股票 表4-1 1993年沪深两市涨幅最大的20只股票 1993年1993年 股票代码股票简称所属行业股票代码股票简称所属行业 涨跌幅（%） 涨跌幅（%） 600652爱使股份综合208 600654飞乐股份电子98 600601延中实业信息设备192 600620联农股份房地产94 600651飞乐音响电子181 600686厦门汽车交运设备81 - 600622嘉宝实业综合107 600639浦东金桥房地产67 600653交运设备105 600608异型钢管信息设备63 申华实业 600611大众出租交通运输101 600656凤凰化工化工62 [原书第42页 / PDF第59页] 表4-1 1993年沪深两市涨幅最大的20只股票（续） 续表 1993年1993年 股票简称所属行业 股票代码股票简称所属行业股票代码 涨跌幅（%） 涨跌幅（%） 000502琼能源A房地产60 600621金陵股份电子45 600655豫园商城商业贸易55 600624复华实业综合42 000522白云山A医药生物53 600603兴业房产房地产42 600634海鸟电子房地产42 600663陆竅嘴房地产49 资料来源：Wind资讯。 跌幅较大的公司中，北京天龙、琼民源A、川天歌A、新锦江、天桥百货、爱建股份、川盐化A、华联商厦、第一百货、龙头股份、申能股份、乐山电力、哈医药等跌幅都超过了50%（见表4-2）。 表4-2 1993年沪深两市跌幅最大的20只股票 表4-2 1993年沪深两市跌幅最大的20只股票 1993年1993年 股票代码股票简称所属行业股票代码股票简称所属行业 涨跌幅（%） 涨跌幅（%） 000507粤富华A综合 -38 600650新锦江交通运输 -52 000536闽闽东A机械设备 -39 600657天桥百货信息服务 -53 000020深华发A电子 -42 600643爱建股份金融服务 -55 000018深中冠A纺织服装 -43 000506川盐化A有色金属 -55 000027深能源A公用事业 -43 600632华联商厦商业贸易 -58 600600青岛啤酒食品饮料 -44 600631第一百货商业贸易 -60 000510川金路A化工 -44 600630龙头股份纺织服装 -60 北京天龙信息设备申能股份 -63 600658 -50 600642公用事业 000508琼民源A农林牧渔 -51 600644乐山电力公用事业 -64 哈医药 000509川天歌A综合 -51 600664医药生物 -67 资料来源：Wind资讯。 1993年行情特征中，有一个叫作“三无概念股”的市场热点。所谓的“三无概念股”，一般指的是无国家股、无法人股、无外资股（B股）、无内部股、无转配股这“五无”中的三个。但从当时的文献中来看，并没有一致认为“三无”是哪几个，有些媒体报告说的“三无概念股” 是无国家股、无法人股、无外资股，也有说“三 [原书第43页 / PDF第60页] 无概念股”是无国家股、无法人股、无内部股。 “三无概念股”的特点是上市公司股权结构非常分散，没有具备特别优势的大股东，且流通股占比很高。在前文中我们提到过，在1993年由“宝延风波”引发了A股市场中的一次并购浪潮，“三无概念股”的这种股权特征非常容易成为被并购的对象，所以当时市场一旦开始出现并购和重组的题材炒作，自然就有人想到了“三无概念股”。 当时几个典型的“三无概念股”，比如延中实业、兴业房产、中华实业、飞乐音响、爱使股份在1993年股价均有较大涨幅。其中，爱使股份、延中实业、飞乐音响位列涨幅榜三甲，申华实业全年涨幅位列第5位，兴业房产也有不俗的表现，全年股价上涨42%，位列涨幅榜第19位（见表4-1）。