# 第二十一章 2010年：繁荣的顶点 继2009年“四万亿”和量化宽松之后，监管层开始收紧货币政策，2010年先后六次提准、两次加息，并严控信贷和房地产投机。与此同时，欧债危机的升级也给了全球股市重重一击，外部环境的动荡是悬在A股上空的达摩克利斯之剑。整体来看，A股在6月底触底，全年基本呈现V型走势，全年下跌14.3%。2010年全球经济整体开始复苏，大部分国家和地区的股票市场出现恢复性的上涨，俄罗斯RTS指数、韩国综合指数涨幅均超过了20%，德国、美国、英国、印度等股票市场的涨幅均超过了10%，而中国的A股市场却是个例外，上证指数不涨反跌，在全球股票指数涨幅排名中列倒数第三，仅略强于身陷欧债危机的希腊和西班牙。同时，A股行业的表现显示出巨大的差异，电子行业年内涨幅达39%，而钢铁、地产等权重板块跌幅则超过20%，创业板、中小板指数以及大批股票在2010年创出历史新高。2010年上证综指走势与资本市场大事记如图21-1所示。 图21-1 2010年上证综指走势与资本市场大事记 （点） 3400 1月4目～4月14日： 4月15日~7月5日： 7月6日~11月8日： 11月9日～12月31日： 房地产调控密集出合经济二次探底担忧朱格拉周期幻觉全面控通胀稳物价 1月10日国务院办公厅 出台“房市调控11条” 3200 11月10日央行上调 4月14日国务院常务会议要 存款准备金率0.5% 求做好金融调控，坚决遏制 1月12日房价过快上涨12月12日中央 央行上调4月16日股指期货合约经济会议要求将 存款准备正式上市稳定物价放在更 3000金率0.5% 10月19日时隔34个 加突出位置 月，央行再次加息 11月3日 2月12日央行上调存美联储重 5月2日央行上调 款准备金率0.25% 启量化宽 存款准备金率0.5% 2800 8月17日第二季度GDP超过松政策即 日本成为第二大经济体QE2 6月9日农行首12月10日年内 3月31日融资融券试点肩动第六次上调存款 发过会，冲击历 4月7日三年期央票重启， 史上最大IPO准备金率 2600央行进一步收紧流动性 9月22日中美汇率 8月5日保监会战升级，奥巴马宣 7月1日中采PMI连续两月回将保险资金投资称将制裁中国 11月19日央行上调 2400落，引发经济二次探底担忧股票比例上升至 存款准备金率0.5% 20% 11月21日国务院出 7月8日央行表示下半年延台16项措施稳定物价 续适度宽松货币政策 2200 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 图21-1 2010年上证综指走势与资本市场大事记 资料来源：Wind资讯。 ## 第一节 大事回顾：严控通胀 ### 一、房地产调控密集出台（1月4日~4月14日） 股指期货、融资融券、地产调控、加息、经济刺激政策退出，是2010年初中国股市的关键词。 刚刚进入2010年，市场便陷入央行货币政策收紧的担忧中，而这种忧虑几乎笼罩了全年的行情。与此同时，由于房价快速上涨，从2010年1月开始各项房地产调控政策密集出台。1月10日，国务院办公厅发布《关于促进房地产市场平稳健康发展的通知》共11条措施，严控二套房贷首付比例不得低于40%，剑指高房价和“地王”频出。随后六部门在国新办新闻发布会上详细解读楼市新政，住建部提出将对房价上涨过快的地方和城市进行重点督查。1月12日，央行决定上调金融机构存款准备金率0.5个百分点，这是2008年6月以来央行首次上调存款准备金率，预示着金融危机以后货币政策收紧正式启动。1月20日，媒体报道多家银行收到主管部门口头通知，要求全面停止1月份剩余时间新增信贷。在货币政策收紧的压力下，1月份上证综指下跌8.8%，是2008年底市场行情启动以来跌幅第二大月份（第一是2009年8月）。这期间，1月8日，证监会宣布，国务院原则上同意推出股指期货交易。 2月初至4月中旬A股属于震荡企稳走势，指数上涨近8%，基本回到了年初位置。继2月12日央行年内第二次提准之后，各部委就密集出台房地产调控政策，3月9日，财政部、国家税务总局联合下发了《关于首次购买普通住房有关契税政策的 通知》，明确了对两个或两个以上个人共同购买90平方米及以下普通住房，其中一人或多人已有购房记录的，该套房产的共同购买人均不适用首次购买普通住房的契税优惠政策。3月10日，国土资源部再次出台了19条土地调控新政（《关于加强房地产用地供应和监管有关问题的通知》），明确规定了开发商竞买保证金最少两成、1月内付清地价50%、囤地开发商将被“冻结”等19条内容。 这段时间房地产调控政策密集出台叠加提准利空不断，但市场的悲观情绪一直在酝酿却始终没有爆发，指数仍处于震荡反弹的通道，直至4月14日“新国四条”的出台才成为了压倒骆驼的最后一根稻草。另外值得关注的是，3月31日，融资融券试点正式启动，这是A股的重要制度性建设。融资融券交易试点首日，券商受理客户交易逾百笔，融资融券交易总量约659万元。 ### 二、经济二次探底担忧（4月15日 ~7月5日） 4月中旬起，中国新一轮房地产调控加速启动，力度显著强于以往。4月14日，国务院总理温家宝主持召开国务院常务会议，提出要做好金融调控工作、坚决遏制住房价过快上涨。4月17日，《国务院关于坚决遏制部分城市房价过快上涨的通知》出台，要求实行更为严格的差别化住房信贷政策，包括提高贷款首付比例、提高贷款利率，对特定地区暂停发放购买第三套及以上住房贷款，对不能提供1年以上当地纳税证明或社会保险缴纳证明的非本地居民暂停发放购买住房贷款等。4月27日，住建部公布了《关于加强经济适用住房管理有关问题的通知》。通知规定，经济适用住房购房人在取得完全产权以前，只能用于自住，不得出售、出租、闲置、出借，也不得擅自改变住房用途。 “五一”之后各“地方版地产新政”开始陆续出台，且货币政策进一步收紧。5月2日，央行再度上调存款准备金率0.5个百分点。6月3日，国家税务总局下发《关于加强土地增值税征管工作的通知》。通知抬高了土地增值税预征率的下限。6月4日，住建部、央行和银监会联合发出《关于规范商业个人住房贷款中二套住房认定标准通知》，就商业性个人住房贷款中第二套住房的认定标准进行了明确的规范：二套房认定，认房又认贷。 A股市场从4月中旬到7月初出现了较大幅度的调整，这段时间也是2010年A股下跌最凶的一段。除了前述货币政策不断收紧以及各项政策对房地产投机的坚决遏制之外，导致市场下跌的核心原因是当时内外环境变化下宏观经济出现了二次探底的 担忧。“四万亿”计划之后中国经济V型反转，多数经济增长指标在2010年第一季度前后达到高点，此后数据逐月回落，例如，7月1日公布的中采PMI指数连续两月回落，第二季度后市场关注的焦点就是政策收紧下的经济下行问题。 而此时欧债危机开始在欧洲各国广泛蔓延，进一步引发对经济二次探底的担忧。欧债危机始于希腊的债务危机，2009年12月8日全球三大评级公司下调希腊主权评级。2010年4月23日，希腊正式向欧盟与IMF申请援助，4月27日标普将希腊主权评级降至“垃圾级”，危机进一步升级。由此，欧洲其他国家也开始陷入危机，包括比利时、西班牙这些经济实力较强的国家，同时，德国等欧元区的龙头国都开始感受到危机的影响。5月10日，欧盟27国财长被迫决定设立总额为7500亿欧元的救助机制，帮助可能陷人债务危机的欧元区成员国，防止危机继续蔓延。 这段时间内上证综指从高点3182点最低跌至2320点，跌幅达27%。从行情性质看，这段下跌算是调整而不是熊市开始，中小板指和Wind全A指数在下半年都创了新高。从幅度来看，2010年第二季度的这波下跌幅度在历次“调整行情”（即后续指数还会再创新高）中算是数一数二的。 ### 三、朱格拉周期幻觉（7月6日~11月8日） 第二季度大幅下跌之后，行情从7月初开始见底启动。7月8日，中国人民银行货币政策委员会第二季度例会提出，下半年要继续实施适度宽松的货币政策，保持政策的连续性和稳定性。央行明确表态下半年延续适度宽松的货币政策，在某种程度上消除了投资者的部分担忧，成为当时市场底部中的利好因素。7月15日和16日中国农业银行A+日股分别在上海、香港挂牌上市，实现全球最大规模IPO。 上证综指在2010年7月份上涨10%，8月份和9月份连续横盘震荡小幅波动。8月5日，保监会公布《保险资金运用管理暂行办法》，规定保险资金投资于股票和股票型基金的账面余额不高于本公司上季末总资产的20%，市场普遍解读利好资本市场。8月17日公布的数据显示，仅从第二季度数据看，中国已超过日本成为全球第二大经济体。这是自1968年日本超过当时的联邦德国成为全球第二大经济体以来首次被别国超过。9月8日，国务院召开常务会议，审议并原则通过《国务院关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》。此外，在2010年9月份，人民币汇率问题再次成为中外争议问题，欧美国家指责中国人民币汇率升值太慢。到9月底，人民币对美元汇率中间价围绕在6.7附近，并创出2005年汇改以来新高，9月份单月人民币对 美元汇率升值1.74%，亦创出汇改以来最大单月涨幅。 10月份以后市场再度进攻向上，行情一直上涨到11月初。这波上涨行情的主要逻辑是大宗商品价格持续大涨，引发了市场对于经济重新上行以及制造业产能投资展期（也常被称为“朱格拉周期”）的憧憬。从宏观环境看，2010年下半年，为了完成“十一五”能耗降低的目标，在全国范围内出现了大面积的拉闸限电情况2，这也加大了市场对能源“卡脖子”以及进一步扩大基础工业产能的预期。类似的市场行情特征在2021年下半年几乎一模一样地重演，新冠疫情后海外国家无节制地放水引发经济快速反弹以及大宗商品价格上涨，随后也是同样的能源短缺和拉闸限电。 ### 四、全面控通胀稳物价（11月9日～12月31日） 大宗商品价格上涨，一方面确实缓解了市场对经济下行的担忧，另一方面则引发了通货膨胀问题，全面控制通货膨胀稳定物价成为2010年第四季度的首要经济工作。首先在10月19日，人民银行宣布存贷款基准利率上调0.25个百分点，这是在2007年12月最近一次加息后时隔3年央行的首次加息。11月11日，国家统计局数据显示CPI同比增速连续4个月上升达到了4.4%创25个月新高。叠加莫须有的“印花税上调”传言，11月12日沪深股市迎来“黑色星期五”暴跌，两市大盘均出现深幅跳水走势，齐创2009年9月以来近15个月的最大单日跌幅，上证指数当日下跌5.16%、深证成指下跌7%。 11月17日，国务院召开常务会议，专门研究部署稳定消费价格，并提出必要时将实行价格临时干预。11月19日，央行决定上调存款准备金率0.5个百分点。11月20日，《国务院关于稳定消费价格总水平保障群众基本生活的通知》（俗称稳物价“国十六条”）发布。11月23日，国家发展改革委部署六项物价调控政策贯彻落实国务院精神。财政部、农业部、商务部、铁道部、工商总局等部门也纷纷制定相关政策出手遏制物价，《人民日报》也连续发文讨论物价问题，多部门密集出台物价调控新政管控力度前所未有。 ①| 2010年是实现“十一五”节能减排目标的最后一年。2010年上半年单位国内生产总值能耗累计上升0.09%，要实现全年降5.2%从而完成“十一五”降耗20%的目标，任务艰巨。2010年7月，浙江省率先宜布对高能耗企业拉闸限电，随后各地方政府开始效仿。2010年8月26日，国务院组成6个督查组对河北、山西等18个重点地区进行节能减排专项督查，完不成目标的官员将被追责。到2010年10月底，拉闸限电在全国范围内的负面影响被媒体广泛报道，开始受到了上层的重视。 进入12月政策延续控制通胀的基调。12月10日，央行年内第六次上调存款准备金率。12月10~12日中央经济工作会议举行，确定了明年经济工作六大任务，并要求将稳定物价放在更加突出的位置。随后财经媒体报道监管要求商业银行月底之前暂停发放固定资产贷款控制全年信贷总量，并提到明年国内新增信贷规模或将下降10%左右。12月25日，央行再次宣布加息，为年内第二次加息。 在持续不断的政策收紧中，股市行情在2010年最后两个月中震荡回落。 ## 第二节 经济形势：一波三折，政策再转向 ### 一、经济下行周期的起点 2010年中国经济的数据依然光鲜耀眼。2010年全年中国GDP实际增速10.6%，增速比上年上行1.2%，依然保持着非常高的增速水平，并且再度回到了两位数的增长速度；固定资产投资累计同比增速达到24.5%，较上年回落5.9%，继续保持着很高的增长速度，自2003年起连续八年固定资产投资增速在20%以上；工业增加值累计同比增速15.7%，增速较上年上升4.7%，全年工业企业利润总额同比增速高达53.6%，增速较上年大幅上升40.6%。社会消费品零售总额名义同比增速18.3%，增速比上年提高2.8％。 从事后来看，2010年是中国经济“繁荣的顶点”，主要经济增长指标在2010年达到了高点后，中国经济后续并没有出现部分观点所期待的“新一轮上升周期”，而是进入了更为漫长的下行周期，以下是几个主要宏观增长变量的拐点时间： （1） GDP单季同比增速在2010年第一季度达到高点12.2%； （2）GDP年度同比增速在2010年达到高点10.6%； （3）工业增加值月度累计同比增速在2010年2月达到高点20.7%； （4）固定资产投资月度累计同比增速在2009年6月达到高点33.6%； （5）社会消费品零售总额月度累计同比增速2010年12月达到高点18.8%。 ### 二、货币政策连续三年大转向 在经历了2009年一大波“大水漫灌”式的经济刺激之后，从上到下都开始冷静下来，重新审视中国经济的现状和未来。2010年中国经济的突出特征在于，很多经济增长指标居然创新高了！经济的问题已经不再是什么抵御经济危机保增长了，而是在货币信用增速如此之高、经济增速如此之快时，通胀会不会大幅飙升。到2010年底时，市场再次开始有对2011年“软着陆”的讨论。 经济最坏的时刻已经过去，这个在当时已经成为普遍的共识，所以在整个2010年，货币政策虽然名义上的称谓还是“适度宽松”，但实际上收缩流动性已经开始，M1和M2增速在2010年出现了明显回落。与此同时，2010年中国人民银行开始了加息和提高存款准备金率，标志着货币政策再一次转向。 2010年，中国人民银行分别于1月18日、2月25日、5月10日、11月16日、11月29日和12月20日6次上调存款类金融机构人民币存款准备金率各0.5%，累计上调3％。 2010年前三季度，利率政策仍然保持相对稳定。但进入第四季度以后，通胀上行的预期越来越强烈，中国人民银行于10月20日、12月26日两次上调金融机构人民币存贷款基准利率。其中，1年期存款基准利率由2.25%上调至2.75%，累计上调0.5%；1年期贷款基准利率由5.31%上调至5.81%，累计上调0.5%。12月26日同时上调中国人民银行对金融机构贷款利率，再贴现利率由1.80%上调至2.25%。 ### 三、2010年A股盈利和估值变化趋势回顾 2010年A股上市公司利润增速较上一年有显著提高，2010年全部A股上市公司归属母公司所有者净利润增速达到39%，较上一年大幅提高12%。其中，主板和中小板业绩增速相当，全年归属母公司所有者净利润增速都在39%左右，创业板净利润增速略低为24%；非金融和非金融剔除“两油”的归属母公司所有者净利润增速更是达到了49% 和59%，增速较2009年提升幅度超过20%（见图21-2）。 在业绩增速大幅提升的同时，2010年指数总体的估值水平是大幅下降的。以上证综指计算，2010年底全年市盈率（TTM）在16.7倍，较2009年底大幅下降45%，从而导致了在业绩明显回升的情况下，上证综指全年累计下跌了14%，2010年跌的 主要是估值。 造成2010年估值下降的原因主要有两个，一是伴随着通胀形势愈演愈烈，长端利率出现了明显上升，十年期国债到期收益率年底达到将近4.0%，较年初上升有约30个基点；二是整体经济增速在2010年第一季度见顶后，经济已经出现了下滑趋势，所以虽然2010年上市公司业绩增速较2009年大幅提高，但市场基本已经预见到2011年业绩增速会下滑，估值的下降反映了这个预期（见图21-3）。 图21-2 2009年和2010年A股各板块上市公司归属母公司所有者净利润增速对比 （%） 70 59 60- 49 50- 39 39 39 40 速 32 增 30- 27 27 26 25 24 20- 10- 0 全部A股主板中小板创业板全部A股A股剔除 剔除金融金融、“两油” 口2009年2010年 图21-2 2009年和2010年A股各板块上市公司归属母公司所有者净利润增速对比 资料来源：Wind资讯、笔者计算。 图21-3 2009~2010年上证综指市盈率（PE）与长端利率走势对比 （倍） （%） 35 4.3 4.0 30 3.7 25 PE （TTM） 3.4 20 3.1 15 -2.8 10+ 2.5 2009年1月2009年7月2010年1月2010年7月 —上证综指PE（TTM） 十年期国债到期收益率 图21-3 2009~2010年上证综指市盈率（PE）与长端利率走势对比 资料来源：Wind资讯。 ## 第三节 行情特征：科技和后周期板块时代 相比2009年的普涨行情，2010年市场是结构分化的，总体定义为“平衡市”是比较恰当的，行情特征体现在： （1）个股表现要好于指数。上证综指全年下跌14%、Wind全A全年下跌7%。但个股有赚钱效应，全部个股收益率算术平均值是1.5%，全部个股收益率中位数是4%，全部个股的平均涨幅要显著好于指数。全年上涨个股数占比55%，下跌个股数占比45%（见图21-4）。 图21-4 2010年A股主要指数及全部个股平均涨跌幅对比 （%） 30 20- 15 涨跌幅 -7 -13 -20 -14 -30 上证50 8 沪深300中证500 全部个股算术平均全部个股中位数上证综指Wind全A创业板50中证1000 图21-4 2010年A股主要指数及全部个股平均涨跌幅对比 资料来源：Wind资讯、笔者计算。 （2） 2010年股市下跌主要跌的是估值。全年全部A股归属母公司所有者净利润增速高达39%，非金融剔除“两油”增速更是高达59%，但估值大幅下降造成了指数整体大跌。上证综指PE（TTM）全年下跌45%，主要原因有两个：一是利率上行；二是市场基本已经预见到了后面的业绩增速下滑。 （3）风格上中小板、创业板要好于主板，小市值的中证1000指数要好于大市值公司。主板指数基本全部下跌，其中上证50指数跌幅较大达到了23%，沪深300下跌13%。中小板指全年涨幅21%，创业板指涨幅达到17%。 （4） 行业表现上有如下几个看点（见图21-5）：一是iPhone 4的发布标志着智能手机时代的到来，从2010年起全球智能手机出货量连续多年保持高增速，电子计 算机等科技板块涨幅领先；二是在2009年经济V型反转势头下，各类项目上马，挖掘机销量增速达到历史最高，中游机械设备行业表现较好；三是具有明显“后周期属性”的食品医药等大消费品表现较好；四是在一连串政策的严厉打压下，地产、银行板块表现排名靠后，这也是上证50指数大幅下跌的原因。 图21-5 2010年一级行业涨跌幅排名对比 （%）39 30 28 26 30 22 21 21 20 18 16 14 6 4 涨跌幅 -10-10-12-12 -22-23-242528 电子综合传媒通信汽车化工银行 计算机房地产 医药生物机械设备有色金属农林牧渔食品饮料电气设备国防军工建筑材料休闲服务纺织服装建筑装饰商业贸易轻工制造家用电器交通运输公用事业非银金融 。资料来源：Wind资讯。 ### 一、消费电子新一轮科技创新周期 2010年6月8日，史蒂夫•乔布斯在美国西莫斯克尼（Moscone West）会展中心举行的苹果全球开发者大会（WWDC 2010）上发布了苹果第四代手机 （iPhone 4）。iPhone 4的出现具有划时代意义，标志着智能手机时代的到来。 从2010年起全球智能手机出货量连续多年保持高增速，开启了一个新的产业链时代（见图21-6）。从2010年至今，中国的电子企业成功地切人苹果产业链，并且创造了多个本土智能手机著名品牌。 2010年当年电子板块涨幅39%，涨幅位列所有行业中第一名。如果把时间再拉长一点，就会发现2010年以后，整个电子行业板块开启了一段长周期的超额收益率之路（见图21-7）。 图21-6 2008 ~2013年全球智能手机出货量季度同比增速 （%） 100 智能手机的普及，造 90 就了2009~2010年的全 80 球半导体产业链景气 70 高峰 60- 速 50- 增 40 30 20 10• 0 2008 2009 2010 2011 2012 2013 （年份） 图21-6 2008~2013年全球智能手机出货量季度同比增速 资料来源：工业和信息化部、Wind资讯。 图21-7 2000~2017年4股电子行业超额收益走势一览 （点） 120 110 电子行业真正意义上出 100 现趋势性的超额收益 90 80 70 指60 50 40 30 超额收益基准是上证综指 20 2000 2Mwzwwyzm灬gaaaa 2016 （年份） 图21-7 2000~2017年A股电子行业超额收益走势一览 注：“电子行业超额收益”是指电子行业板块指数与上证综指相除，数值向上表明电子行业股价表现好于上 证综指整体。 资料来源：Wind资讯、笔者计算。 ### 二、产能扩张、资本支出的顶点 机械设备行业2010年全年累计涨幅28%，涨幅在所有行业中排名第三。 如前所述，2009年经济很快出现了V型反转，到2010年对于中国经济“新一轮上行周期出现”的观点已经不绝于耳。这种情况下，各类项目都开始上马，2010年挖掘机销量增速达到了惊人的77%（见图21-8）。在这种背景下，机械设备行业 图21-8 1999~2016年挖掘机和制造业投资同比增速对比 （特别是工程机械设备行业）在2010年股价有很大的涨幅。 （%） 80 60 40 20 增速 0 -20． 挖掘机销量在2010年达到高点， 制造业投资在2011年达到高点 2001 2004 2010 2016 （年份） 1999 2000 2002 2003 2005 2006 2007 2008 2009 2011 2014 2015 一挖掘机销量 •制造业投资 图21-8 1999~2016年挖掘机和制造业投资同比增速对比 资料来源：国家统计局、Wind资讯、笔者计算。 在工程机械设备需求暴增的同时，机械设备企业的资本支出也开始大幅增加，产能开始大幅扩张，所以我们看到上市公司资本支出增速和宏观数据中制造业投资增速的高点都是在2011年出现的。 然而好景不长，2012年经济随即进入到真正意义上的衰退中，各类需求大幅菱缩，而2010~2011年间投下去的产能在需求萎缩后才刚刚开始释放。从此开始，工程机械行业进入到连续多年的需求不振、产能过剩周期，相关上市公司股价也是一落千丈。 从工程机械企业这一轮需求暴增、产能扩张、需求萎缩、产能释放、行业亏损的周期演变历史中，我们在这里也想谈一下我们对于一个问题的看法。这个问题就是关于判断宏观经济时企业家或者说“草根”调研观点的有效性。很多时候很多市场观点往往会引用某些企业家或者从业人员的观点，来作为某种判断的依据。 撇开“草根”调研本身观点可能有片面性的问题不谈，一个重要的问题是理论上说经济周期正是由于企业家系统性的判断错误所造成的。在经济最高涨的时候，企业家认为经济会更好，最后扩大资本支出，从而造成了产能过剩；在经济最低迷的时候，企业家认为不可能有转机，退出了市场，从而出现了市场出清。 ### 三、“喝酒吃药”行情 2010年行情的另一个特点是出现了所谓的“喝酒吃药”行情。全年医药生物行业累计涨幅30%，涨幅排名所有行业中第二；食品饮料行业全年累计涨幅21%，同样在涨幅榜中排名靠前。 2010年出现“喝酒吃药”行情背后大的基本面逻辑是消费的后周期属性，这个属性的具体数据分析我们放到下一章。这里我们简要地介绍以下结论，就是一般情况下，决定消费最重要的变量是居民收入，而居民收入变化一般滞后于名义GDP增速大概一年，这就是所谓的“后周期”属性。中国经济在2010年第一季度增速达到高点，随后出现回落，对应的正好是居民收人差不多在2011年第一季度会达到高点。所以2010年消费板块的基本面特别好。 此外，大消费和医药也是机构投资者最大的宠儿，从而在每次公募基金财报公布时，大多数时候我们都能够看到公募基金会重仓抱团在食品和医药这两个行业中，这种现象使“喝酒吃药”显得尤为引人注目。 那么，为什么多数公募基金会扎堆在食品饮料和医药生物行业中呢？因为他们是金融危机以后A股中最好的几个行业之一（还有一个是家电），从图21-9的财务数据中可以清晰地看到，这两个行业的ROE基本可以一直维持在10%以上的很高位置，可以说得上是真正的持续稳定较高的ROE，这个在A股上市公司中是非常难能可贵的。 图21-9 2003~2017年食品饮料和医药生物行业ROE走势情况 （%） 30 25- 20- 15- 10- 金融危机后，食品和医药行业ROE持续 稳定维持10%以上较高水平，是这两个 5 行业有长期超额收益的核心原因 0 2004 2005 2007- 2008 2009- 2012 2（年份） 2003 2006 2 -食品饮料行业 —医药生物行业 图21-9 2003~2017年食品饮料和医药生物行业ROE走势情况 资料来源：Wind资讯、笔者计算。 ### 四、房地产调控收紧升级 2010年开年后政策对房地产市场就开始收紧，从1月初的“国十一条”，到4月17日的“国十条”，再到“929新政”，三轮调控可谓贯穿全年。4月和9月出台的两轮调控政策，被称为史上最严厉的房地产调控①，包括上调首套房首付比例至三成、三套房停贷、限购令等手段相继被使用。同时，央行在2010年内6次上调存款准备金率、两次加息，大幅收紧货币。 2010年房地产板块跌幅为24%，在所有行业中涨跌幅排名相当靠后，与房地产基本不分家的银行板块跌幅为23%。 ① 当然，从事后来看，我国的房地产调控政策只有更严，没有最严。